隋强：大家上午好，今天是一个周末，大家来到这里参加今天论坛这是一种态度，正如主持人所讲，有所担心能不能做了？实践告诉我们，我们对新三板的信心是满满的，正如今天的会场一样，在座的很多来宾都是我们多年的朋友，也是我微信圈里的好友，大家对新三板无时无刻的关注，代表股转公司对在座朋友们表示感谢，也感谢主办方的邀请参加今天的论坛。
新三板研究中心秉着客观的立场，记录新三板改革发展历程，为新三板的改革鼓呼，这份坚守十分难得。
“不畏浮云遮望眼，只缘身在最高层。”我是新三板公司的第一个员工也是管理层成员，从我们自身的角度来看新三板，从独立第三方的角度看新三板往往视角是不同的，所以得到的结论也是不同的，当我收到研究中心给我提《中国新三板创新与发展报告(2018)》的时候我认真阅读了一下，很多的意见建议很中肯，总是能够给我们带来诸多的启迪和惊喜，谢谢你们客观公正的立场。
今天在座各位嘉宾对新三板未来的发展方向有很多的期许，希望大家利用今天难得的机会畅所欲言，不要因为我在这里或者我的同事在这里放不开讲，只要利于新三板的发展，包括我在内股转公司的所有人都会有这份胸怀虚心接受听取大家的意见和建议。
今天利用这个机会向各位分享一下我本人的体会。我可以很真诚的告诉大家，现在很多我们已经有答案了，但是我今天不会明确告诉大家这个答案是A还是B或是C，亦或是ABC的组合，我们把政策改革路径以及政策改革路径中原则性的把握通过我今天的演讲告诉大家。
从信息传递的角度来讲，需要考验大家的智慧，看你怎么解读我说的话，也请大家理解，因为很多政策正在路上，还没到最终告诉大家的时候。分享两点：
一、深化新三板改革，具备企业基础
怎么看当前的市场？2013年以来新三板走过了五年的快速发展历程，积累了1万多家企业，这个历史成绩不容否认。我个人觉得新三板用一年半的时间积累万家企业，这个取决于两条，一个是中小微企业的努力，一个是新三板从设立之初在遵循证券市场一般的建设规律的同时，探索了一条具有新三板特色的制度安排，从这个角度上来讲，目前我认为新三板初期规模的任务已经完成，制度设计理念以及制度效应已经得到了市场的检验，因此新三板具备进一步深化改革基础的条件。
从2016年下半年以来一直到目前，新三板的挂牌公司大概维持在1.1万家左右的规模。公司有进有出，但是我们分析在有进有出的前提下全市场的行业结构、公司规模结构保持了大体的稳定，特别是中小微企业，科技创新中小微企业的比例一直保持稳定。很多人认为新三板市场现在摘牌的比较多、市场规模在下滑，这是一个外在的表象，通过我们分析在市场有进有出的前提下可以观察到这个市场整个主要服务对象中小微企业的占比、科技创新企业占比，整体比例保持是相当稳定的。
目前新三板上挂牌公司大致分三类，一是一大批高速成长的企业；二是处于经营模式转换中的创新企业；三是还没有走出家门的初创企业，公众化程度并不高、交易也不是十分活跃、融资也有难度。这是目前1万多家大致的区分，这1万多家公司按照会计准则进行规范、按照市场披露要求公开披露信息，这些公司信息的规范化、透明化、连续化也是不断在提升的。这些公司严格按照公司法建立现代化的公司治理架构，接受主办券商的持续督导，公司治理水平和运作水平显著提升。
这1万多家公司中企业的差异也比较大，初创企业和成熟企业并存，新兴业态和传统行业都有，各种流动性也存在较大差异，这就为我们深入的分析中小微企业的特点和规律提供丰富的样板和案例，也为我们下一步改革更好满足中小微企业的多元化需求积累经验。
二、深化新三板改革具备制度基础
新三板是在我国多层次资本市场改革发展大的背景下建立的，新三板既是我国资本市场改革的探索实践，更是我国资本市场改革的成果。我认为尽管新三板现行的制度有不完备的地方，但是新三板整体的制度设计理念具有领先性和创新性，整体上是符合中小微企业的特点需求。比如我们有挂牌之后面向投资者的小额快速灵活持续的机制，这个解决了中小微企业在初创阶段对接资本市场有和无的问题，换句话说有了新三板中小微企业就有了资本市场专属平台，从这个角度来说新三板就是为中小微企业而生的。
对于需求差异特别大的企业，我们进行深化管理、制度化安排解决了集中公开市场的标准化程度和中小微企业个体化需求的体验。再比如说我们通过建立横向分行业、纵向分层次的差异化信息披露体系，匹配业态多元化，增强了制度的针对性，这些制度经历了市场检验，得到了市场认可，需要我们在后续的改革中予以继续坚持、持续完善。
新三板改革具备风险控制能力。总书记讲“行稳致远”，我个人体会创新基础是风险控制能力，在市场建设理念方面，我们以主办券商推荐与主导，形成市场化的约束机制，监管方式方面我们一直践行规则公开、过程公开、结果公开，使得市场主体明底线、守规律，通过建立中间机构的质量评价公示制度，发挥市场的约束机制，在市场配置方面我们完善了企业的摘牌退出机制。
回过头来看新三板历经五年半整体是平稳的，守住了不发生系统性风险的底线，这既是新三板市场风险控制能力的反映，也是下一步深化改革的基础。
我们都看到2016年一些指标进行调整，市场整体运行态势发生变化，怎么看当前市场运行态势有很多看法。围绕下一步市场改革的方向和路径也有很多的意见和建议，对此股转公司从2016年下半年开始一直到现在进行大量的调整。我们看到市场需求的变化对完善新三板的功能提出了要求，深化新三板改革市场有需求、制度有空间，我个人体会下一步深化新三板改革关键是有了三个方面的不动摇。
一是坚持服务中小微企业的服务宗旨不能动摇：
目前万家挂牌公司里面大致有三类公司，一是处于成长期市场认可度高的优质公司，全市场营收过亿元的公司超过4200家，有近5000家的公司平均两年的净利润超过500万元，有2600多家公司呈现跳跃式高成长，平均净利润和收入达到140%，有些尚不盈利但是市场认可度也很高的公司。另一方面市场还有相当一批处于发展早期的新技术、新产业、新业态的新经济体。
据统计，符合新经济特征的挂牌公司大致有4700多家，有市场上的独角兽，新三板是既有符合独角兽的企业，也有一批准独角兽的企业，这些企业的数量大致在4700家左右。新三板还有相当一部分企业经营规模小、融资交易并不活跃，但是不能小瞧这类公司的发展潜力，它只是受到发展阶段和经营模式的制约，现在整个经营成长还处在初创阶段。
从我们过往的经验和公司需求角度来看，多元差异的特性构成了中小微企业群体，这要求我们提出更具针对性的服务，因此新三板改革的出发点任何时候都不能背离中小微企业的需求，因为这是新三板的初心和使命。
二是必须坚持市场融资目标不动摇：
完善市场功能有很多说法，有的说提升融资功能，有的说要完善定价功能，也有说要完善风险管理的功能。千功能万功能，如果这个市场融资功能不行的话所有功能都是虚无缥渺而无任何意义的。
根据国际货币基金统计，在一个国家特别是中等收入经济体，融资问题是制约中小微企业发展的重要因素。可能在座的各位朋友关心国家的宏观政策会关注到，中央开了相关会议，对中小微企业发展作用进行了高度概括，认为中小微企业很重要，新三板公司改革的首要目标是完善市场功能，提高投融资效力。
我们现行的制度是新三板建立初期的统一安排，随着市场发展阶段的提升，挂牌公司对于差异化的融资制度需求日益强烈，融资制度的灵活性和便利性有待进一步提升。特别是市场普遍的反映，新三板融资功能不健全、发行制度单一、信息化程度不足、效益还不够高。小有小的好处，但是小也得快，以后会大，大的时候也要快。
发行股份作为并购重组受到发行人数和投资者适当性的限制，导致并购重组的效率不高。要考虑能不能用有效的方式破除一些不适合的障碍。再比如说我们一般的公司设立的时候没问题，发行股份的时候受到35%的限制，这意味着我选择收购重组标的时候还得考虑多少人，这些制度有问题。
我个人认为新三板要推进融资制度改革、提高融资效率，既要有把现行小额快速灵活的定向发行机制进行更为便捷的个性化安排，也要积极应对优质企业大规模融资需求和新经济企业的独特制度需求。
仅仅有融资制度单方面的改革一定是不够的，一个市场的基础性功能是融资功能，但是另一方面是交易，那就是交易定价功能。很好的交易定价功能可以引导投资，有发行融资提供定价基础，同时有很好的流动性支撑，让投资放心，让人家敢投，投的过程中谈判成本比较低，投了以后有很好的流动性支撑能够退得出，这是一个问题的系统性考量。
因此我认为只改融资制度是不够的，必须综合考虑市场流动性对融资制度改革的配套安排，因此我们在思考新三板融资制度改革的时候也必须要对相关的配套制度进行一揽子的调整，改善市场的流动性，发挥市场交易定价对融资的促进作用。
交易活跃不是新三板所追求的目标，但是流动性以及可能引发融资功能退化等一系列负面影响必须引起高度重视。因此我们考虑交易功能定价的完善是要在完善融资功能的前提下统筹安排，融资功能的改善，同时配套考虑能够支撑提升效率、改善定价功能的交易制度，包括信息披露制度的一系列调整。
三是要坚持持续巩固市场的特色制度不动摇：
我个人有个体会，从新三板建立之初关于什么是新三板的特色一直就没有讨论明白，到现在也没说得清楚。我本人也曾经试图从多个角度进行梳理辨析，但是自己的底气也不是很足，市场也未必认，但这说明什么？我们思考这个问题的方向和思路有点问题，后来突然想明白这个事，千特色万特色新三板首先是证券交易市场，因此证券交易市场的基础性功能并不能因为它有特色就把它忽视了，融资交易功能是任何一个证券交易市场要有的。
我们在市场建立初期的时候是遵循市场一般的需求，再来考虑差异化的监管服务式安排，并不体现某一个单一的交易制度设计。比如是否上竞价、是否上连续竞价，并不体现在这里。有些确实是新三板的特色，无法概括但是可以列举。
我们要做个定义，比如在融资安排方面我们建立了灵活多元的融资机制很受市场欢迎。下一步我们就要考虑在现行小额融资制度上增加大额融资制度。在股票融资的基础上提供更为丰富的融资品种。我们现在主要以股票融资为主，债券融资还没有，比如优先股可转债，现在新三板已经有的优先股是可转债是半拉子的产品，优先股不能转股，可转债只能在以新三板挂牌公司为主在交易所发，转的过程中还有一些问题，如果我们在发行制度上有所突破，不同的品种就可以匹配不同的发行方式、不同的交易机制。
再比如我们建立主办券商推荐制度的机制，为我们进一步发挥公司在融资并购重组上的自主决策提供了可能。比如李总是搞企业的，人家融了一笔8000万，找了六个投资人搞的，然后你说我是你主办券商看给我多少钱，给你10万，未来的话就是这个是我给你找的，你给我80万，不给就不能办。这个不是说不好，这是说主办券商在传统通道上做熟练了，它没有投行理念没有客户积累，让他去找的话他还没有那个公司的人员多、人脉多。在程序设计上可以更为简单便捷，能不能在小额融资机制上给一些企业更大的自主权？这个是可以的。
比如我们建立的多元交易机制可以为不同流动性股票提供交易支持，但是同时我们也观察到对于市场大多数小市值股票做市制度的效益还是最好的、最优的选择。因此我们就要考虑能不能在扩大做市商队伍、建立做市约束机制方面，甚至在减少做市商的交易成本方面做出进一步的探索。
交易制度并不是区分交易所和交易场所的可能，但是不同的交易制度是匹配不同流动性需求的股票。新三板去年年底和今年年初的改革已经把竞价制度要回来了，很多人说是不是可以搞集合竞价、连续竞价，这个是可以的，关键是看股票本身流动性需求在哪里？因此我们就要考虑市场有一部分相当数量的小市值股票，怎么优化做市制度，扩大做市商制度，建立激励约束机制。
再比如我们激励了一大批优质的新经济企业，用严格的适当性管理做保障，可以在股票期权、限制性股票等股权激励工具以及如何适应科技创新公司在发展中保留创始人控制权的需求做出新的探索，我们一直在研究这个。
针对新三板市场的特点如何统筹各项改革？我们也找到了合适的路径，去年年底实施的分层交易和信息披露制度改革，这是我们以市场分层为抓手统筹推进改革的一次成功尝试，达到了改革的预期目标。下一步的改革仍然需要以市场分层为抓手，着力解决发行融资、并购重组、交易定价、政策衔接等市场痛点，全面提升市场的价格发现、资源配置和风险管理等核心功能。
在三个方面要牢牢坚持，这三个方面是我们下一步改革原则性的思考，很多措施在路上，很多措施在新三板现有的规则制度体系内就可以做，也有些措施需要在更高层面做出决策和部署。
我上面讲的很多方面我个人体会，从我们调研来看大家是有高度共识的。这里我特别想强调一点，有人说现在为什么推得这么慢？大家都等不急了。新三板是一个年轻的市场，才五年半的时间已经走得够快了，需要歇歇脚喘口气，为什么？因为前期快速发展以后我们根本没有时间深入思考背后市场的需求变化。
2016年下半年市场调整以后我个人觉得有积极的意义。一方面积极的意义是让新三板公司有了更充裕的时间进一步的反思和思考市场早期设立的制度和制度设立的理念是否适应下一步改革的需求；二是在这个市场变化过程中市场各类主体都在纷纷调整自己的行为，比如说主办券商、做市商可能外在表现是有些挂牌企业退出、有些退出做市，实际上背后深层次的考虑一下会发现什么？证券机构在反思自己的投资行为、推荐行为、持续督导行为，更趋于履行。
对于挂牌公司也是很好的反思，早年间很多的挂牌公司是在没有想清楚的前提下，在各方力量的裹胁下奔赴到新三板，说来了给多少钱、将来会怎么样，但是突然发现不是这样的。很多企业理性反思这个发展阶段是否在现阶段就要对接资本市场，到了那个市场以后我的权责利能不能可以吻合，有了这样的思考以后很多公司开始思考，这个阶段进来不合适就等一等。
很多投资机构在这个过程中有收获也有教训，很多产品机构是按照交易所市场高流动性股票来设计自己的产品结构，经过五年多的市场发展突然发现，不注意个股和长期投资这个市场是要出问题的，因此投资机构开始调整自己的产品结构期间设计，更加重对个股价值的挖掘，更加重在万家挂牌公司对于新兴业态、具有高成长企业的挖掘，这是它积极的一面。
到了今天这个阶段很多改革的思考较市场初期一无所有的时候复杂性、重要性更高了，有一万家挂牌公司，得考虑它的需求。有100多家主办券商的成立，还有90多家做市商，还有40多万的投资人在里面，怎么样平衡各方的利益？这需要我们在改革措施的思考和设计上注意改革的系统性配套安排。
我前面讲的三个坚持实际上已经把我们思考的改革的方向都说了，在座的各位都是聪明人，也不需要我说那么透，说透了就没意思了，也会占用过多的时间，所以不利用今天的机会。从两个方面，一是怎么看目前的市场，二是怎么办，提出了三个坚持供大家参考。
上面的看法仅代表我个人而不代表全国股转公司。不成熟的地方请各位专家、学者批评指正。
本文转载自叁板
让更多人懂股权投资！
北京青创伯乐投资有限公司是一家专业的私募股权投资机构，总部位于北京金融街，南靠央行200米，北邻证监会100米，东距全国股转系统（新三板）50米。主要业务为投资高成长的优质企业，同时，为高净值人士提供通过股权投资实现财富增值的服务。主要投资新能源、新材料、大健康和TMT等领域；其中比较知名的企业有创世生态（430159）、三六零（601360）、金力永磁（835009）、安达科技（830809）、凌志环保（831068）、中天羊业（430682）、湘村股份（835920）、钢诺新材（838180）、瑞阳科技（834825）、苏州园林（833209）、海泰新能（835985）、海航冷链（831900）、江苏铁科（833442）、七丹药业（832599）、中科恒运（836277）等三十多家企业。如有优质的项目，请将商业计划书发送至:bp@bolecap.com。
青创伯乐秉承“产业为本、金融为器”的理念，以“让更多人懂股权投资”为使命，致力于成为一家推动社会进步的企业！
版权所有：北京青创伯乐投资有限公司 备案：京ICP备15049087号-1
联系电话：010-89366598 Email：bole@bolecap.com 商业计划书接收Email：bp@bolecap.com
公司地址：北京市西城区金融街27号投资广场B座701室
